2021年5月20日下午，我校Myron Scholes金融论坛第117讲在我校鼓楼校区太阳成集团tyc33455cc协鑫楼108报告厅举行。本次论坛由北京师范大学经济与工商管理学院胡海峰教授带来题为“不确定性、内部资本市场与企业投资决策——基于我国上市公司文本大数据的经验证据”的学术报告，讲座由太阳成集团tyc33455cc副院长俞红海教授主持。

胡海峰教授现任北京师范大学经济与工商管理学院金融系主任、教授、博士生导师，教育部金融学类专业教学指导委员会委员，中国国际金融学会理事，世界经济学会理事，中华外国经济学说研究会常务理事，国家社科基金、国家自然基金评审专家，教育部学位与研究生教育发展中心学位论文评审，学科建设和评估咨询评审专家。主要研究领域有比较金融制度、公司融资理论与政策等。近年来，曾主持国家社科基金等国家级、省部级课题多项。

胡海峰教授首先介绍了世界现在正处于百年未有之大变局，东西方格局的对比在发生变化，冲突也越来越多。今后很长一个时期我国经济将面对更为错综复杂的外部环境，中国经济的平稳运行和健康发展正经受着严峻考验。中国需要增强在不确定性冲击下的经济信心和韧性，而其着力点应落实在微观的企业层面。

企业为规避不确定性冲击所做出的策略调整，背后离不开资金的支持和保障。

胡海峰教授由此引入了企业内部资本市场理论(ICM)：在多元化经营的公司内部，管理者都必须在不同的项目中分配资金，并非所有净现值为正的项目都能获得投资机会。企业内部资本市场能够帮助企业根据市场变化，在较短时间内做出迅速有效的调整，有效地配置资本，保障企业更及时地适应外部环境的变化，从而实现更大的经济效益。

由于数据上，无法观测到企业在不同项目间具体的资金调整情况。因此，胡海峰教授通过在金融部门和实体部门的资金配置变化情况，来捕捉企业投资决策的变动，从而给出内部资本市场存在的证据。

胡海峰教授借助WinGo财经文本数据平台进行企业不确定性感知指标（CRUI）的构建。基于Word Embedding神经网络语言模型，通过计算向量相似度获得“不确定性”的前5个相似词：“变数”、“不稳定性”、“波动性”、“不明朗”和“不可控”，再加上“不确定”和“不确定性”得到共7关键词，并进行词频分析，由年报中关键词出现的频次比年报总词数得到CRUI。

基于CRUI，胡海峰教授关注不确定性下企业投资策略的调整和变化，并进行实证分析发现：(1)随着企业不确定性的提升，企业融投资比重显著下降，而现今持有和资本性支出比重显著增大，证明企业内部资本市场有助于优化资金配置策略；(2)在融资约束和外部融资依赖程度较高的样本组内，企业出现更为明显的投资策略调整，表明在融资状况恶化的企业内部资本市场会更具活力和效率；(3)在不确定性的冲击下，现金储备、资本性支出占比较高的企业具有更高的盈利水平、更大的经济效益，有助于实现经营业绩的持续增长。为在后疫情时代，不断强化企业积极应对和化解不确定性冲击的能力，增强我国实体经济的韧性和活力提供了丰富的经验证据。

基于上述研究结果，胡海峰教授提出了以下几点政策建议：(1)对企业而言,应着力构建和完善企业内部资本市场结构，强化内部资本市场功能，提高内部资金在各个部门间的配置效率，更好服务于实体企业的可持续发展；(2) 对企业而言,还应强化企业管理层的决策和领导能力。管理层应当客观、准确评估企业发展中面临的不确定性，及时采取适宜的调整策略。通过内部资本市场，更好地规避流动性风险。(3)对政府而言：通过采取较为适度、柔性的政策措施向市场注入流动性，能够避免微观经济主体的非理性预期和过度反应。在尊重市场运作规律的基础上，给予企业足够的调整空间和耐心，充分发挥企业内外部资本市场在资金流动和配置方面的关键作用。

最后，胡海峰教授和现场师生就企业内部资本市场，不确定性和风险，以及企业不确定性指标的度量进行了进一步交流。

工管管理学院杨学伟副教授，方立兵副教授，陈明老师等参加了本次讲座。

文编：林乐凡

图片：雷欣南